Jestrabí obrat Európskej centrálnej banky

Hlavným dôvodom, prečo sa rizikové aktíva od začiatku roka stretávajú s problémami a globálne akcie poklesli približne o 6 %, bol jastrabí obrat Fedu. Teraz začala pripravovať trhy na rýchlejšie ukončovanie svojich programov nákupu aktív a dokonca aj na zvyšovanie sadzieb ECB. Po rokoch vysoko uvoľnenej menovej politiky teraz centrálni bankári urýchľujú jej normalizáciu. To má vážne dôsledky pre výnosy dlhopisov, výhľad rastu firemných ziskov, ocenenie rizikových aktív a investičné toky všeobecne.

V porovnaní s väčšinou ostatných centrálnych bánk reagovala ECB na rastúcu celkovú infláciu zdržanlivo. V decembri síce oznámila mierne obmedzenie nákupu aktív, ale zdôraznila, že očakáva iba prechodnú vysokú infláciu. Aj keď dlhopisové trhy začali počítať so zvýšením sadzieb pred koncom roka 2022, vedenie ECB tieto očakávania naďalej potláčalo.

Zmena nastala v prvom februárovom týždni, keď prezidentka ECB Christine Lagardeová vyhlásila, že inflačná situácia sa zmenila a že rada guvernérov je „jednomyseľne znepokojená zvýšenou infláciou“, a preto už nemožno vylúčiť zvýšenie sadzieb v tomto roku.

ECB sa zrejme viac obáva možnosti, že inflácia vystrelí nahor, než toho, že zostane trvale pod inflačnými cieľmi. To pravdepodobne povedie k vyšším prognózam jadrovej inflácie, čo by ospravedlnilo rýchlejšie ukončovanie kvantitatívneho uvoľňovania, než bolo stanovené v decembri. V lete by tak mohli skončiť programy nákupu aktív, čo by otvorilo priestor na zvýšenie sadzieb v treťom a štvrtom štvrťroku.

Chceme však zdôrazniť, že tento scenár nepovažujeme za príliš pravdepodobný. Jastrabia politika by tiež mohla vyvolať prudký nárast spreadov periférnych dlhopisov, ako napr. v roku 2011. To by pre ECB znamenalo upustiť od zvyšovania sadzieb a pokračovať v programe kvantitatívneho uvoľňovania.

 

K sprísňovaniu treba pristúpiť opatrne

Sme pevne presvedčení, že infláciu v eurozóne možno vysvetliť predovšetkým vyššími cenami energií, surovín a ďalších vstupných nákladov. Tento rast cien je spôsobený nerovnováhou medzi ponukou a dopytom, ktorú spôsobila pandémia.

Na rozdiel od USA, kde napätý trh práce viedol k prudkému rastu miezd, ktorý by mohol vyvolať inflačnú špirálu, je rast miezd v eurozóne stále pomerne nízky – 1,5 %. To je výrazne pod 3% úrovňou, ktorá je podľa ECB v súlade s jej 2% inflačným cieľom.

Európa sa v poslednom desaťročí nachádza v sekulárnej stagnácii, a to z viacerých dôvodov, vrátane nadmerných úspor, zníženého rastu investícií, starnutia populácie a príjmovej nerovnosti. Tieto problémy nezmizli. To znamená, že inflačné riziko nie je asymetrické.

Chápeme, že vysoká inflácia negatívne ovplyvňuje reálne príjmy domácností, a tak sú menové orgány pod značným tlakom. Zároveň si však myslíme, že centrálne banky by mali zachovať pokoj. Predčasné sprísnenie zo strany ECB by mohlo prehĺbiť sekulárnu stagnáciu a vytvoriť nové problémy s udržateľnosťou dlhu v južnej Európe.

Domnievame sa, že jastrabí rétorika ECB, Fedu a ďalších centrálnych bánk povedie k očakávaniu urýchleného sprísňovania menovej politiky. To by malo zvyšovať výnosy dlhopisov a udržiavať tlak na rizikové aktíva. Investori už začali rýchlym tempom sťahovať peniaze z rozvíjajúcich sa trhov. Znepokojenie z prísnejších menových podmienok môže toto tempo ešte zvýšiť.