Faktor strachu + dôrazná politická odozva = extrémna kolísavosť trhov

  • Pozornosť investorov sa teraz upiera na šírenie koronavírusu a podporné opatrenia zavádzané centrálnymi bankami a vládami

  • Krach rokovaní členov Organizácie krajín vyvážajúcich ropu (OPEC) a jej spojencov viedol k turbulentnému vývoju na komoditných trhoch, vzácne kovy už sa nemôžu pýšiť statusom bezpečného prístavu

  • Znížili sme podiel spreadov a namiesto nemeckých štátnych dlhopisov preferujeme tie americké, uzavreli sme tiež niektoré naše akciové pozície

Pandémie koronavírusu naďalej trápi ekonomiku, kapitálové trhy a tvorcov monetárnej a fiškálnej politiky. V priebehu minulého týždňa vystúpila volatilita na rekordné maximá, akciové trhy naďalej klesali a kreditné marže dosiahli najväčšie rozpätie za posledných desať rokov. Globálne akcie prepadli zo svojich maxím takmer o 30 % a dostali sa tak na svoje minimá z roku 2012.

Zatiaľ zostáva ťažké zistiť, aký bude výsledný rozsah škôd na ekonomike a firemných výsledkoch, o kapitálových trhoch ani nehovoriac. Napríklad Čína čelila dvojciferným poklesom priemyselnej výroby a maloobchodného predaja. A ak sa pozrieme na predošlé krízy, firemné zisky počas svetovej finančnej krízy v roku 2008 poklesli o 42 % a počas recesie v rokoch 2001-2002 o 18 %.

Koronavírus a pokles cien ropy predstavujú toxickú kombináciu

Potom čo sa ponukové a dopytové šoky spôsobené šírením koronavírusu ešte viac prehĺbili, dostala ekonomika ďalšiu ranu v podobe nízkych cien ropy. Svetová ekonomika sa tak teraz zmieta medzi faktorom strachu na jednej strane a očakávanou politickou reakciou na strane druhej. Túto preťahovačku by bolo možné ľahko vyhrať, ak by bol súkromný sektor presvedčený, že sa ekonomika vždy vráti k solídnemu dlhodobému rastovému trendu. Centrálne banky by navyše museli mať v zálohe dostatok munície v podobe priestoru pre zmeny úrokových sadzieb.

Aby však bola politická odozva adekvátna, muselo by pravdepodobne dôjsť k významnej zmene prístu-pu, ktorú sme mohli vidieť v roku 1933, keď Franklin D. Roosevelt predstavil svoj New Deal. Podstatou toho, čo teraz ekonomika potrebuje, je dôveryhodný záväzok vlády plne tlmiť dopady koronavírusového šoku. Centrálne banky by medzi tým mali vystupovať ako veritelia poslednej inštancie určených ako pre finančný systém, tak i pre trh so štátnymi dlhopismi. Ešte pred tým než vírus udrel, začalo dochádzať k postupnej zmene názorov o vhodnosti fiškálneho uvoľňovania a ochoty politikov na neho pristúpiť. Kríza by mohla tento trend urýchliť.

Konečný výsledok bude možné pozorovať prostredníctvom dvoch kľúčových indikátorov, ktoré napovedia, o ako hlbokú a dlhotrvajúcu recesiu by sa malo jednať. Prvým indikátorom je rozsah sprísnenia finančných podmienok a ponuky úverov a druhým z nich je okamih, od ktorého miera nezamestnanosti začne rásť. Cieľom politických iniciatív je zabrániť škodlivé dynamike týchto oblastí už v zárodku.

 

Centrálne banky sa stretávajú s politickými obmedzeniami, zatiaľ čo fiškálne úsilie naberá na sile

Zatiaľ nedokážeme odhadnúť, ako hlboká a dlhotrvajúca nadchádzajúca recesia bude. Dobrou správou však je, že tieto informácie nie sú v skutočnosti potrebné. Vysoká miera dôvery v to, že monetárna a fiškálna politika utlmí všetky negatívne dopady, by mala stačiť na udržanie výpredajov rizikových aktív na uzde. Hlavnou prekážkou zostávajú politické obmedzenia. Súbor podporných opatrení Európskej centrálnej banky (ECB), ktorý bol zverejnený minulý týždeň, dokazuje, že ECB je pripravená stať sa veriteľom poslednej inštancie pre banky i súkromné ​​úverové trhy. Objavujú sa však pochybnosti o tom, do akej miery bude tento prístup uplatňovaný pre krajiny Európskej menovej únie (EMU). Nakoniec bude totiž ECB potrebovať jasnú politickú podporu, aby mohla v prípade potreby zamedziť ďalšiemu rozšíreniu spreadov a zaviazať sa k intervencii neobmedzeného rozsahu. Očakávame, že sa takáto politická podpora nakoniec objaví. Vlády EMU sa totiž zhodli na tom, že urobia všetko pre to, aby sa ich ekonomiky čo najrýchlejšie spamätali potom, čo vírus odznie.

Politickým obmedzením čelí tiež americká centrálna banka (Fed), ktorá nemôže vystupovať ako veriteľ poslednej inštancie pre súkromné ​​úverové trhy. Tento týždeň však Fed obnovil systém financovania emitentov cenných papierov, prostredníctvom ktorého im môže krátkodobo poskytovať likviditu. Okrem toho môže likviditu poskytovať na priamo tiež nebankovým subjektom. Obe tieto opatrenia by mali trhom firemných dlhopisov pomôcť. Aby si však Fed mohol tieto dlhopisy kúpiť priamo, bude potrebovať súhlas Kongresu, ktorý nie je v súčasnej chvíli vôbec istý.

Ešte viac je však politickými obmedzeniami limitovaná fiškálna politika, ale aj tu sa veci pohybujú rýchlejšie, než sa očakávalo. V USA bol tento týždeň predstavený podporný balíček v hodnote biliónov dolárov, ktorý by sa mal k Američanom dostať do dvoch týždňov. Európania si zatiaľ počkajú. Čo sa zabezpečenie likvidity súkromného sektoru týka, európske vlády sa zatiaľ nijako zvlášť neponáhľajú. Prisľúbený bol zatiaľ podporný balíček vo výške do 10 % HDP, ktorý môže byť prípadne navýšený, a ďalej sa vlády zhodli na diskrečnom uvoľnení fiškálnej politiky v hodnote až 1 % HDP, vďaka čomu môžu v prípade potreby prijať dodatočné kroky na podporu ekonomiky.

 

Ceny ropy ako na horskej dráhe

Trhy s ropou čelia takým prepadom ceny ropy, ktoré sme nevideli od vojny v Perzskom zálive v roku 1991. Organizácia OPEC + chcela dohodnúť ďalšie koordinované zníženie ťažby ropy v reakcii na slabnúci dopyt, ktorý sa ešte viac znížil v súvislosti s problémami s rozšírením koronavírusu. Rusko však ďalšie zníženie ťažby odmietlo, a tak sa Saudská Arábia rozhodla ťažbu ropy navýšiť a začať cenovú vojnu. Výhľad na rovnováhu trhu s ropou sa tak zhoršil. OPEC + usiluje o získanie väčšieho podielu na trhu na úkor amerických producentov. Väčšina amerických producentov ropy je už pri súčasných cenách stratová, avšak očakávaný pokles produkcie ropy v USA možno pravdepodobne očakávať až na konci roka. Dôvodom tohto oneskorenia sú dostatočné zásoby vytvorené počas krízy na Blízkom východe v poslednom štvrťroku minulého roka a začiatkom tohto roka.

Všetky hlavné ropné agentúry medzitým znižujú svoje prognózy dopytu po rope v roku 2020. V prvom štvrťroku sa očakáva jej pokles v rozmedzí 1 až 2,5 mbd. Súčasná nečinnosť organizácie OPEC + pripomína ich rozhodnutie neznížiť produkciu z novembra 2014. Ceny ropy Brent a WTI sa vtedy prepadli z viac ako 70 USD až na 28 USD, respektíve 26 USD začiatkom roka 2016. Domnievame sa, že tentoraz môže dôjsť k podobnému poklesu a minimá z roku 2016 môžu byť prekonané. To bude vyvíjať tlak na ziskovosť energetického sektora. Keď cena ropy naposledy klesla tak nízko, zisky klesli o 60 %, kapitálové výdavky boli utlmené a záväzky po splatnosti vzrástli. Pod najväčším tlakom sa zrejme ocitne americký trh dlhopisov s vysokým výnosom a rozvíjajúce sa trhy exportne zamerané na ropu.

 

 

Zlato a striebro už investori nepovažujú za bezpečný prístav

S rastúcou averziou investorov k riziku sa vzácnym kovom darí spravidla dobre. Tentoraz však nie. Cena zlata klesla za posledný týždeň o 7 % a investori sa začali vzácnych kovov zbavovať. Základným dôvodom je dosiahnutie zlomovej miery inflácie (tá meria dlhodobé inflačné očakávania trhu a súvisiace rizikové prémie) v dôsledku kolapsu cien ropy. Americká zlomová miera inflácie klesla z +1,8 % na začiatku roka na približne +0,6 %. Americké desaťročné reálne sadzby súčasne vzrástli z -0,57 % začiatkom marca na približne +0,4 %. To vyvolalo tlak na ceny zlata a striebra, ktoré negatívne korelujú s reálnymi úrokovými  sadzbami. Korelácia medzi zlatom a reálnymi desaťročnými sadzbami dosahuje za posledný rok hodnoty -0,96. Negatívne sa prejavuje tiež nedávne oslabenie mien rozvíjajúcich sa krajín proti americkému doláru. Zdá sa, že aj drahé kovy stratili zatiaľ status bezpečného prístavu. V súvislosti s týmto vývojom udržiavame neutrálnu pozíciu v komoditách a rovnako v sektore vzácnych kovov a energetiky.

 

Mierne sme znížili našu pozíciu vo spreadoch

Počas niekoľkých posledných dní sme vykonali niekoľko zmien v našom výhľade na spready. Najprv sme sa rozhodli znížiť podiel spreadov z neutrálnej úrovne na mierne podváženie. Usúdili sme totiž, že náš základný scenár záporného hospodárskeho rastu v nadchádzajúcich dvoch štvrťrokoch nebol trhom dostatočne započítaný do cien. Ak porovnáme súčasnú úverovú situáciu s podobnými situáciami v rokoch          2011 a 2015-2016, je zrejmé, že súčasné úrovne spreadov zatiaľ nereflektujú extrémne šoky, ktoré ekonomika prerobila a ešte prerobiť môže. Hoci sa vlády a centrálne banky snažia dopad na ekonomiku minimalizovať, nemusí sa im podariť zabrániť negatívnym vplyvom na rozsah bankrotov a zamestnanosť. Prípadný ropný šok by navyše mohol zničiť už tak vysoko zadlžených amerických producentov ropy. Zvýšené riziko vnímame u rozvíjajúcich sa štátov exportujúcich ropu aj ropných spoločností.

 

Namiesto nemeckých štátnych dlhopisov preferujeme tie americké

Nemecké štátne dlhopisy držíme na podváženej úrovni, americké štátne dlhopisy naopak nadväzujú. Očakávame, že výnosy desaťročných nemeckých štátnych dlhopisov by mohli vzrásť vplyvom oznámenia stimulačného balíčka nemeckou vládou. Tento baličiek zahŕňa napríklad odloženie platby dane, štátnú pomoc podnikom a výhodné financovanie firiem prostredníctvom štátom vlastnené rozvojovej banky KfW. Tieto opatrenia môžu navyše limitovať potenciálne poklesy výnosov. Zavedenie fiškálnych stimulov možno očakávať aj u ďalších európskych krajín. Preferujeme však americké štátne dlhopisy, na ktorých sa pozitívne prejavuje vplyv opatrení Fedu. Dodatočné kvantitatívne uvoľňovanie tiež udržuje nízke sadzby.

V oblasti akcií sme sa rozhodli dočasne uzatvoriť niektoré naše regionálne pozície s ohľadom na extrémne vysokú volatilitu a mieru neistoty ohľadom rôznych politických opatrení a ich vplyvu na relatívnu výkonnosť rôznych regiónov.

 

Je čas kúpiť?

Na záver citujme Warrena Buffetta: „Báť sa, keď sú ostatní chamtiví, a byť chamtivý, keď sa ostatní boja." Ak sa centrálnym bankám a vládam podarí stimulovať dostatočnú dôveru v ich schopnosť obmedziť negatívne dopady na ekonomiku, môže to stačiť na zastavenie poklesu trhu. Pre udržateľný rast však musíme vedieť viac detailov o tom, ako sa vírus šíri a ako možno ho liečiť.

 

Právne upozornenie: Tento dokument má iba informačný charakter. Materiál je určený výhradne pre profesionálnych investorov na základe predpisu MiFID II. Všetky informácie v tomto dokumente môžu byť zmenené alebo aktualizované bez predchádzajúceho upozornenia. Použitie informácií obsažných v tomto dokumente je výhradne na vlastné riziko a NN Investment Partners C.R., a. S. Nenesie žiadnu zodpovednosť za ich ďalšie šírenie. S investovaním sú spojené niektoré riziká. Minulé výnosy nie sú zárukou výnosov budúcich. Hodnota investície môže kolísať a nie je zaručená návratnosť investovanej čiastky. Upozorňujeme tiež na možné kolísanie výnoso